美國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度成績(jī)單已然揭曉，正如此前白宮放風(fēng)透露出的消息，二季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)再度負(fù)增長(zhǎng)，GDP環(huán)比折年率下滑0.9%，連續(xù)第二個(gè)季度萎縮。按照將連續(xù)兩個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)視作衰退的標(biāo)準(zhǔn)判斷，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)了“技術(shù)性衰退”。
不過(guò)，與經(jīng)典經(jīng)濟(jì)周期理論描述的衰退時(shí)失業(yè)率上升、價(jià)格低迷景象不同，當(dāng)前美國(guó)失業(yè)率仍處于20世紀(jì)70年代以來(lái)的低位，通脹率在6月剛創(chuàng)出40年來(lái)的新高，由“脹”致“滯”，“滯”“脹”并存的特征更為突出。那么，美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)由技術(shù)性衰退演變?yōu)閷?shí)質(zhì)性衰退?
美國(guó)經(jīng)濟(jì)核心增長(zhǎng)動(dòng)能減弱
雖然一季度時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比折年率萎縮幅度更大，達(dá)到了1.6%，但拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心即私人消費(fèi)和投資增長(zhǎng)還都比較穩(wěn)定，分別環(huán)比折年增長(zhǎng)了1.8%和5%，經(jīng)濟(jì)萎縮主要是受貿(mào)易逆差、疲弱的庫(kù)存增長(zhǎng)以及政府支出萎縮拖累，所以彼時(shí)的萎縮很大程度上是一次“假摔”，尚不能以此判定美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)轉(zhuǎn)差。但到二季度，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了較一季度更為廣泛的減速。
消費(fèi)仍是增長(zhǎng)主引擎，但貢獻(xiàn)減弱。美國(guó)居民消費(fèi)占美國(guó)經(jīng)濟(jì)的七成，是決定經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的關(guān)鍵，消費(fèi)穩(wěn)則經(jīng)濟(jì)穩(wěn)。今年前兩個(gè)季度，美國(guó)居民消費(fèi)增長(zhǎng)逐季放緩，分別環(huán)比折年增長(zhǎng)1.8%和1%，對(duì)GDP增速的環(huán)比拉動(dòng)從一季度的1.24個(gè)百分點(diǎn)降至二季度的0.7個(gè)百分點(diǎn)。其中，美國(guó)居民對(duì)于商品的消費(fèi)降幅擴(kuò)大，對(duì)服務(wù)的消費(fèi)增速提升，反映出后疫情時(shí)期美國(guó)居民消費(fèi)需求重心從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)，醫(yī)療、交通、娛樂(lè)、餐飲與住宿消費(fèi)均保持增長(zhǎng)。同時(shí)，今年以來(lái)，國(guó)際糧食、能源價(jià)格的持續(xù)上漲對(duì)美國(guó)居民食品飲料、汽油等商品消費(fèi)產(chǎn)生負(fù)面影響，兩項(xiàng)消費(fèi)支出連續(xù)兩個(gè)季度環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)，成為拖累商品消費(fèi)增長(zhǎng)的重要因素。
投資大幅萎縮，對(duì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)由正轉(zhuǎn)負(fù)。美國(guó)私人投資雖然占GDP的比重不足兩成，但波動(dòng)較大，是影響美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的重要邊際變量。前兩個(gè)季度，美國(guó)私人投資環(huán)比折年增速?gòu)囊患径鹊脑鲩L(zhǎng)5%到二季度的大幅萎縮13.5%，成為美國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度整體萎縮的首要原因，對(duì)當(dāng)季GDP的環(huán)比下拉達(dá)2.73個(gè)百分點(diǎn)。各分項(xiàng)中，存貨投資對(duì)GDP的環(huán)比下拉從一季度的0.35個(gè)百分點(diǎn)擴(kuò)大至2.01個(gè)百分點(diǎn)，反映出疫情后企業(yè)補(bǔ)庫(kù)的高峰已過(guò)，零售等行業(yè)庫(kù)存高企還面臨去庫(kù)存的壓力。同時(shí)，不斷收緊的融資環(huán)境也開(kāi)始對(duì)企業(yè)資本支出、住房投資決策產(chǎn)生影響，設(shè)備、住宅投資在二季度均出現(xiàn)下降。
政府支出連續(xù)下滑，持續(xù)拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。隨著疫情期間出臺(tái)的財(cái)政紓困措施逐步到期，美國(guó)政府支出持續(xù)縮減。截至二季度，美國(guó)政府支出已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度環(huán)比折年率下降，二季度降幅為1.9%。其中，聯(lián)邦政府非國(guó)防方面的支出已經(jīng)連續(xù)五個(gè)季度環(huán)比下降，二季度降幅達(dá)到了10.5%。在高通脹背景下，美國(guó)政府將降低赤字、減少聯(lián)邦政府借貸作為緩解通脹壓力的一種方式。拜登5月時(shí)曾表示，將在本財(cái)年(至9月末)結(jié)束前再削減1.5萬(wàn)億美元的聯(lián)邦赤字，這也將成為“美國(guó)歷史上單年赤字降幅最大的一年”。而其代價(jià)便是對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)施壓，近三個(gè)季度政府支出對(duì)GDP增長(zhǎng)的拖累分別達(dá)0.46個(gè)、0.51個(gè)和0.33個(gè)百分點(diǎn)。
總體來(lái)看，二季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)的這份報(bào)表突出地表現(xiàn)為內(nèi)需的核心——居民消費(fèi)和投資增長(zhǎng)都在減弱，表明高通脹和緊貨幣已經(jīng)開(kāi)始侵蝕美國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力。
“滯脹”是疫情沖擊和刺激政策后遺癥的表現(xiàn)
按照經(jīng)濟(jì)周期的分析框架，只有當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過(guò)熱，即實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)顯著高于潛在增長(zhǎng)水平時(shí)，才會(huì)出現(xiàn)勞動(dòng)力市場(chǎng)供不應(yīng)求，通脹大幅攀升的情況。美國(guó)經(jīng)濟(jì)本輪復(fù)蘇的一個(gè)突出特點(diǎn)是，在產(chǎn)出缺口仍未修復(fù)的情況下，就業(yè)和通脹卻都出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)才有的勞動(dòng)力緊缺和通脹高企現(xiàn)象。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)舊傷未愈又添新愁。美國(guó)本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇始于2020年5月，彼時(shí)隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步重啟，財(cái)政貨幣政策疊加助力，多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)改善，美國(guó)經(jīng)濟(jì)自衰退谷底逐步反彈，2020年三季度GDP環(huán)比折年率增速?gòu)纳蟼�(gè)季度的-31.2%陡然跳升至33.8%，直至去年四季度GDP增長(zhǎng)仍實(shí)現(xiàn)了6.9%的高增速。美國(guó)GDP規(guī)模也在2021年一季度超過(guò)疫情暴發(fā)前水平，并在去年四季度接近長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)水平。盡管如此，經(jīng)濟(jì)重啟至今，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于產(chǎn)出缺口修復(fù)過(guò)程中。經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織數(shù)據(jù)顯示，2021年美國(guó)產(chǎn)出缺口為-1.5%，2022年上半年美國(guó)GDP連續(xù)萎縮令持續(xù)收窄的產(chǎn)出缺口再度擴(kuò)大，這意味著美國(guó)尚存在閑置的生產(chǎn)能力未能得到有效利用。美國(guó)經(jīng)濟(jì)此次萎縮實(shí)際上是后疫情時(shí)期經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程中的一次反復(fù)，是疫情沖擊和刺激政策后遺癥的反映。
“滯脹”反映了美國(guó)經(jīng)濟(jì)供需錯(cuò)配后的持續(xù)調(diào)整。美國(guó)就業(yè)和通脹相比經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程之所以明顯“超調(diào)”，一方面是此前為應(yīng)對(duì)疫情沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息將基準(zhǔn)利率降至0～0.25%，并開(kāi)啟了“無(wú)上限”量化寬松政策。與貨幣“大放水”相配合，美國(guó)政府先后推出了七輪財(cái)政紓困救助法案，金額累計(jì)達(dá)6.8萬(wàn)億美元，二者合力推動(dòng)了總需求的過(guò)度擴(kuò)張;另一方面，大額失業(yè)救濟(jì)金的發(fā)放延滯了失業(yè)人口重返就業(yè)市場(chǎng)，勞動(dòng)力市場(chǎng)供給短缺疊加國(guó)際供應(yīng)鏈中斷、半導(dǎo)體等行業(yè)“缺芯”、俄烏沖突等形成了一系列供給沖擊，加劇了供需緊張局面，兩方面因素導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)了低失業(yè)、高通脹和產(chǎn)出缺口同時(shí)存在的特殊景象。當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)的放緩正是供需在價(jià)格和政策作用下重新調(diào)整匹配的結(jié)果，消費(fèi)、投資增速的放緩將使前期過(guò)度擴(kuò)張的總需求回撤，流動(dòng)性回收也有利于弱化高通脹的貨幣基礎(chǔ)。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)實(shí)現(xiàn)軟著陸的路徑已然變窄
所謂“病來(lái)如山倒，病去如抽絲”，美國(guó)經(jīng)濟(jì)此次“高燒”起病急、來(lái)勢(shì)猛，美聯(lián)儲(chǔ)雖然為應(yīng)對(duì)高通脹下了“猛藥”，已經(jīng)連續(xù)兩次加息75個(gè)基點(diǎn)，單次加息幅度創(chuàng)1994年11月以來(lái)最大，但政策起效存在時(shí)滯而且副作用明顯。
美國(guó)核心通脹率呈M形高位波動(dòng)。美國(guó)核心通脹環(huán)比變化具有明顯的季節(jié)特征。從2011年至2019年的歷史數(shù)據(jù)看，一季度和三季度是美國(guó)核心CPI環(huán)比漲幅年內(nèi)的兩個(gè)高點(diǎn)，二季度環(huán)比漲幅通常較一季度明顯收窄，四季度時(shí)往往環(huán)比下降。因此，在不出現(xiàn)新的價(jià)格沖擊情況下，如果未來(lái)美國(guó)通脹變化遵循年度規(guī)律，那么美國(guó)核心通脹率有較大概率在年中小幅回落后在三季度有所反彈，并進(jìn)一步在四季度再度下降�？紤]到上半年美國(guó)物價(jià)上漲較快，在基數(shù)效應(yīng)下，年底時(shí)核心通脹率很可能仍將維持在5%以上的較高水平上，這將使美聯(lián)儲(chǔ)在下半年仍面臨較大的加息壓力，即便后續(xù)加息幅度縮小，但仍將維持一定的緊縮力度，在后續(xù)的三次議息會(huì)議上仍可能加息25至50個(gè)基點(diǎn)不等。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的路徑已然變窄。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)、美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室等的測(cè)算，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增速在1.8%左右，美國(guó)高通脹“降溫”意味著經(jīng)濟(jì)增速需要降至潛在增速以下，失業(yè)率也會(huì)相應(yīng)上升。國(guó)際貨幣基金組織近期已經(jīng)將2022年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)從3.7%下調(diào)至2.3%，將2023年增長(zhǎng)預(yù)測(cè)從2.3%下調(diào)至1%。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期今明兩年美國(guó)經(jīng)濟(jì)均增長(zhǎng)1.7%，失業(yè)率明年回升至3.9%。
目前來(lái)看，盡管勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張令美國(guó)居民工資收入持續(xù)增長(zhǎng)，但高通脹侵蝕居民實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力，美國(guó)居民實(shí)際可支配收入不增反降，截至二季度，美國(guó)居民個(gè)人實(shí)際可支配收入已經(jīng)連續(xù)五個(gè)季度環(huán)比下降。同時(shí)，房貸利率的上升將令美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)一步降溫，不利于房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)。而且，隨著庫(kù)存周期迎來(lái)拐點(diǎn)，補(bǔ)庫(kù)存對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用將進(jìn)一步降低。此外，世界經(jīng)濟(jì)減速將令美國(guó)出口高增長(zhǎng)難以持續(xù)，高通脹以及中期選舉不確定性將進(jìn)一步限制國(guó)會(huì)通過(guò)新的大規(guī)模刺激法案的可能，這將使財(cái)政對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生持續(xù)緊縮效應(yīng)。因此，下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)也難有起色，未來(lái)是否會(huì)從“技術(shù)性”衰退演變?yōu)?ldquo;實(shí)質(zhì)性”衰退，很大程度上將取決于美國(guó)貨幣政策是否會(huì)重新平衡“保增長(zhǎng)”與“降通脹”。畢竟高通脹雖不得民心，但負(fù)增長(zhǎng)也不受歡迎。
（作者：趙碩剛，系國(guó)家信息中心經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)部世界經(jīng)濟(jì)研究室副主任）
